Czym jest CAPE Shiller
CAPE (Cyclically Adjusted Price-to-Earnings) to wynalazek Roberta Shillera (Nobel 2013). Standardowy P/E używa zysków za ostatni rok — co w recesji daje absurdy (P/E spółki = 200 gdy zyski spadły 95%). CAPE używa średniej zysków za 10 lat, skorygowanej o inflację.
CAPE = Cena / Średnia EPS 10Y (real)
| CAPE poziom | Interpretacja historyczna |
|---|---|
| <10 | Bardzo tanio — historyczne dno (Rosja 2014, Grecja 2012, Polska 2009) |
| 10-15 | Tanio — value zone |
| 15-22 | Normalna wycena (historyczna średnia ~16) |
| 22-30 | Drogie |
| 30-40 | Bardzo drogie — czerwone flagi |
| 40+ | Bańka — 1929, 2000 dot-com, Japan 1989 miało CAPE 100 |
Dlaczego CAPE jest lepsze niż P/E forward
P/E forward (oparte na prognozach analityków) jest zbyt optymistyczne — analitycy
mylą się o ~+20% rocznie. CAPE używa twardych danych historycznych, eliminuje cykle. To preferowana
metryka dla porównań cross-country i predykcji długoterminowych zwrotów (10-letni R² ~0.5).
Tabela CAPE dla 30 krajów (2024-2025)
| Kraj | CAPE | P/E TTM | P/B | Dyw % | Kategoria |
|---|---|---|---|---|---|
| USA (S&P 500) | 36 | 26 | 4,8 | 1,3% | Bardzo drogo |
| Indie (Sensex) | 36 | 23 | 4,1 | 1,1% | Bardzo drogo |
| Dania | 35 | 22 | 4,5 | 1,8% | Drogo (Novo Nordisk) |
| Holandia | 32 | 21 | 2,5 | 2,0% | Drogo (ASML) |
| Tajwan | 29 | 20 | 2,8 | 2,5% | Drogo (TSMC) |
| Szwajcaria | 27 | 20 | 3,4 | 3,0% | Drogo |
| Kanada | 23 | 19 | 2,1 | 2,8% | Średnio-drogo |
| Japonia (Topix) | 22 | 16 | 1,4 | 2,3% | Średnio |
| Francja (CAC 40) | 22 | 15 | 1,8 | 3,2% | Średnio |
| Australia | 21 | 17 | 2,2 | 4,1% | Średnio |
| Indonezja | 20 | 14 | 1,9 | 4,5% | Średnio |
| UK (FTSE 100) | 17 | 13 | 1,8 | 3,8% | Tanio |
| Singapur | 17 | 12 | 1,3 | 4,5% | Tanio |
| Niemcy (DAX) | 16 | 14 | 1,7 | 3,2% | Tanio |
| Hiszpania | 16 | 12 | 1,4 | 4,1% | Tanio |
| Włochy | 14 | 10 | 1,2 | 5,2% | Tanio |
| RPA | 13 | 11 | 1,9 | 4,2% | Tanio |
| Korea Płd | 13 | 11 | 1,0 | 2,5% | Tanio |
| Meksyk | 13 | 12 | 1,8 | 4,0% | Tanio |
| Chiny (MCHI) | 12 | 11 | 1,5 | 2,8% | Bardzo tanio |
| Polska (WIG) | 11 | 9 | 1,3 | 5,5% | Bardzo tanio |
| Brazylia | 9 | 7 | 1,3 | 8,5% | Bardzo tanio |
| Turcja | 8 | 6 | 1,1 | 3,5% | Bardzo tanio (lira FX risk) |
| Wietnam | 14 | 13 | 1,7 | 2,3% | Tanio (frontier) |
| Egipt | 7 | 5 | 1,0 | 10%+ | Skrajnie tanio (FX kryzys) |
| Pakistan | 6 | 5 | 0,8 | 9% | Skrajnie tanio (IMF program) |
| Nigeria | 9 | 7 | 1,1 | 8% | Skrajnie tanio (naira crash) |
| Czechy | 15 | 10 | 1,5 | 5,5% | Tanio |
| Węgry | 11 | 8 | 1,2 | 5,0% | Tanio (forint risk) |
| Globalny MSCI World | 30 | 22 | 3,3 | 1,9% | Drogo (USA dominacja) |
USA 36 vs Polska 11 — kosmiczna różnica
USA są 3,3× droższe od Polski w CAPE. Historycznie taka rozbieżność prowadziła do mean
reversion — okresów outperformance tańszych rynków. Ale rozbieżność jest stabilna już 10+
lat. Polska może być "wiecznie tania" — albo eksplodować, gdy globalny kapitał szuka value.
Mean reversion CAPE — historyczne dowody
Badania Shillera, Mebane Fabera (Cambria Investments) i AQR pokazują: kraje z niskim CAPE historycznie biją kraje z wysokim CAPE w horyzoncie 10-letnim.
| CAPE w T0 | Średni 10-letni roczny TR |
|---|---|
| 5-10 (kwintyl tani) | +14% rocznie |
| 10-15 | +11% |
| 15-20 | +8% |
| 20-25 | +5% |
| 25-30 | +3% |
| 30+ (kwintyl drogi) | +0-1% |
Wniosek: kup tanio = wyższy oczekiwany zwrot 10Y. Ale "kup tanio" to nie strategia na 1-2 lata — może czekać latami zanim się zrealizuje.
Drogie rynki vs tanie — wynik praktyczny
SPY (CAPE 36), INDA (CAPE 36) vs EWZ (Brazylia CAPE 9), EPOL (Polska CAPE 11),
MCHI (Chiny CAPE 12). Drogie wygrały ostatnią dekadę. Tanie czekają na cykl mean reversion.
Dane Yahoo Finance.
USA i Indie były drogie i jednocześnie najlepsze. To paradoks: tanie historycznie biją, ale ostatnia dekada była anomalią. Powody:
- USA: era big tech, dominacja AI, dolar jako waluta rezerwowa.
- Indie: demografia (1,4 mld), 7% wzrost PKB, polityka biznesowa Modi.
- Tanie EM (Brazylia, Polska, Chiny): kryzysy walutowe, polityka, demografia w spadku.
Major DM — porównanie wyników
SPY, EWJ, EWG, EWU od 2010. USA absolutnym liderem. UK i Niemcy stagnowały
2010-2020, Japonia odbiła dopiero 2020+ (Buffett, reformy TSE). Dane Yahoo Finance.
Kiedy "tanio" znaczy "okazja", a kiedy "trwale słabe"
Okazja (tanio = kup):
- Cykliczny dolny punkt — recesja kraju, wszyscy sprzedali (Grecja 2012, Rosja 2014 - przed 2022).
- Polityczna burza — Brexit UK 2016, Berlusconi Włochy. Niskie CAPE + poprawiająca się polityka.
- Currency oversold — kraj z niskim P/E w lokalnej walucie + niska wycena waluty (PLN $0,25 vs historyczne $0,30 = double discount).
- ROE wciąż high — kraj jest tanio wyceniony mimo zdrowych zysków.
Trwała słabość (tanio = unikaj):
- Demografia spada — Japonia 1990-2010, Włochy, Polska 2020+. Brak wzrostu EPS.
- Polityczne ryzyko — Turcja Erdogan, Rosja (oczywiste), Argentyna - powtórne defaulty.
- Struktura indeksu — Polska 35% banki, brak tech. Kraj nie ma na czym rosnąć.
- Currency stale crashing — Turcja, Argentyna, Egipt - niska wycena w USD maskuje realne straty.
P/B (Price to Book) — uzupełnienie
P/B mierzy wartość aktywów spółki. Działa dla banków, ubezpieczeń, surowcowych — nie działa dla tech (Microsoft P/B 12, ale Microsoft to przede wszystkim IP, nie aktywa).
| Kraj | P/B | Co to znaczy |
|---|---|---|
| USA | 4,8 | Mocno premium - tech-heavy |
| Korea Płd | 1,0 | Historycznie najtaniej, "Korea discount" |
| Japonia | 1,4 | Po reformach TSE - już nie skrajnie tania |
| Polska | 1,3 | Banki dominujące = P/B 0,8-1,2 banków |
| Niemcy | 1,7 | Średnio |
"Korea discount"
Koreańskie czebole (Samsung, SK Hynix, Hyundai) mają historycznie P/B ~1,0. Dlaczego? Słabe
ład korporacyjny — władze rodzin czebolskich, krzyżowe udziały, brak buybacks. Korea Próbuje
zmieniać (Value-up program 2024), ale powoli.
Dywidenda jako sygnał
| Dywidenda | Interpretacja |
|---|---|
| <1,5% | Growth market (USA, Indie) - re-inwestują |
| 1,5-3% | Mix growth/value (Globalne MSCI World) |
| 3-5% | Value (Niemcy, UK, Australia) |
| 5-8% | Deep value lub yield trap (Polska, Brazylia, Włochy) |
| 8%+ | Ostrzeżenie - może być yield trap (Pakistan, Egipt) |
Yield trap: spółka z dywidendą 10% może wkrótce ją obciąć (cash flow nie wystarcza). Sprawdzaj payout ratio (dywidenda / zysk). >80% = ryzykowne. >100% = na pewno cut.
Globalna strategia value tilt
Strategia "Global CAPE arbitrage" Faber'a:
- Wytypuj 5-10 najtańszych krajów (CAPE <15).
- Kup równe wagi przez ETF.
- Rebalansuj co 12 miesięcy.
- Trzymaj 5+ lat — czekaj na mean reversion.
Historyczny zwrot strategii: ~14% rocznie vs ~8% MSCI World (1980-2020). Ale wymaga dyscypliny — przez 3-5 lat możesz tracić na rzecz S&P 500, zanim się odpłaci.
Praktyczne ograniczenia
"Kupić 10 najtańszych krajów" wymaga 10 ETF, dywersyfikacji walutowej, czasem niska płynność
single-country UCITS. Dla większości polskich detali to za dużo komplikacji.
Prostszy proxy: ważona EM (EIMI/VWO) + odrobina globalnego value (IUSV, VVAL).
Co aktualnie jest "tanie" vs "drogie" w 2024-2025
Bardzo tanie (CAPE <12):
- Polska, Czechy, Węgry — CEE region, banki + cyklika.
- Chiny — po crackdown tech 2021-22, regulacje, demografia.
- Brazylia, Meksyk — commodity, polityka, FX risk.
- Korea Płd — Korea discount, dominacja czebol.
- Turcja, Egipt, Pakistan — FX crisis, jeśli FX się ustabilizuje, mocny upside.
Średnie (CAPE 15-22):
- Niemcy, UK, Francja — DM Europe.
- Japonia — po reformach TSE, Buffett.
- Australia, Kanada — commodity-heavy.
Drogie (CAPE 25+):
- USA — premium tech, dolar reserve.
- Indie — premium demograficzny.
- Tajwan, Holandia, Dania — single-stock dominacja (TSMC, ASML, Novo).
Ostrzeżenia o CAPE
- CAPE nie działa krótkoterminowo — możesz mieć "tanie" rynki latami zanim mean reversion.
- Sektorowa skewność — USA CAPE 36 częściowo dlatego że 30% USA to tech. Bez tech CAPE 25.
- Struktural changes — Indie CAPE 36 może być nowym "normal" jeśli demografia nas zaskoczy.
- Survivorship bias — kraje, które "trwale tanio" wypadły z indeksów (Argentyna) nie liczą się.
Podsumowanie
- CAPE Shiller to najlepsza metryka cross-country, używa 10-letniej średniej zysków.
- Historycznie: niskie CAPE = wyższe 10-letnie zwroty (ale nie 1-2 letnie).
- USA 36, Polska 11, Brazylia 9 — duże rozbieżności wycen.
- "Tanio" nie zawsze = okazja: demografia, polityka, struktura indeksu mogą uzasadniać dyskonto.
- Dywidenda 5%+ to sygnał value, >8% to ostrzeżenie o cut.
- Global CAPE arbitrage strategia działa historycznie, ale wymaga dyscypliny 5+ lat.
Materiał edukacyjny, nie porada inwestycyjna. Wartości CAPE/P/E/P/B/dywidendy aktualne na 2024-2025
i zmieniają się kwartalnie. Źródła: Robert Shiller / Yale, Mebane Faber, Star Capital Research,
Bloomberg. Strategia value tilt historycznie działa, ale przeszłe wyniki nie gwarantują przyszłych.