Debata byków i niedźwiedzi o wycenę SpaceX po rekordowym IPO

SpaceX (SPCX) wystartował na giełdzie z hukiem. W piątek spółka Elona Muska – prowadząca działalność w obszarze rakiet, satelitów i technologii AI – wzrosła o blisko 20% podczas trading debut, ustanawiając jednocześnie największe w historii świata IPO.

Firma z Teksasu pozyskała z oferty 75 mld USD. Według relacji oferta była czterokrotnie nadsubskrybowana. Mimo to analitycy w serwisie pozostawiają spółce ocenę „Hold”, a liczba narracji nastawionych bardziej krytycznie niż optymistycznie jest większa.

Za to, co kupują „byki”, odpowiada przede wszystkim potencjał wzrostu wyceny – zwłaszcza jeśli rynek utrzyma popyt na akcje przez dłużej. Jeden z analityków wskazywał, że szacunki wartości SpaceX pozostają poniżej ceny ofertowej 135 USD w większości scenariuszy, poza najbardziej optymistycznymi założeniami co do tempa wzrostu przychodów. Kluczowe ma być pytanie, czy nastroje inwestorów pozwolą utrzymać kurs powyżej 135 USD wystarczająco długo, by wyjście z inwestycji było możliwe z niewielkim zyskiem.

Inni podkreślali, że w krótkim terminie działa mechanizm „FOMO” (lęku przed pominięciem okazji) oraz rzadkości dostępnych walorów. Wskazywano m.in. na wątek programu early release, w ramach którego pojawia się poziom 135 + 30%, czyli 175,50 USD, jako rozsądny cel cenowy w kierunku II kwartału. Argument był prosty: jeśli brakuje akcji i utrzymuje się presja popytowa, kurs może iść wyżej, nawet ponad to, co sugerują bardziej zachowawcze modele.

Po stronie byków pojawia się też mocny argument operacyjny. SpaceX ma obsługiwać ok. 90% globalnej masy ładunku kierowanej na orbitę od 2023 r., co buduje wrażenie dominującej pozycji. Zwracano uwagę, że barierą wejścia mają być także koszty i złożoność skali działania.

Szczególnym katalizatorem w tej perspektywie jest Starship. Jeżeli projekt zakończy się sukcesem, analitycy wiązali to z potencjalnym spadkiem kosztów wynoszenia do ok. 300 USD/kg, a następnie z odblokowaniem bardzo dużego rynku docelowego (TAM) – szacowanego na 28,5 bln USD – obejmującego infrastrukturę AI, centra danych w przestrzeni oraz misje księżycowe i marsjańskie.

„Niedźwiedzie” widzą jednak przede wszystkim problem wyceny i finansowej opłacalności. Jedna z opinii sprowadzała się do tezy, że obecna cena nie wynika z wartości wewnętrznej, tylko z hype’u, nastrojów i momentum. W tym ujęciu sensownym podejściem miałoby być unikanie wejścia na giełdę w tej cenie albo rozważanie strategii krótkiej pozycji, gdy zawyżenie przestaje się utrzymywać.

Kolejne głosy wskazywały, że SpaceX może doświadczyć korekty po okresie euforii. Wskazywano m.in., że segmenty związane z AI oraz uruchomieniami rakietowymi są „głęboko nieopłacalne”, a szacunki zarządu dotyczące wielkości rynku docelowego bywają postrzegane jako zbyt spekulatywne. W konsekwencji bieżąca wycena ma być trudna do obrony.

Padały też mocne porównania do typowych zakupów w takich debiutach. Jeden z analityków podkreślał, że inwestorzy nie kupują w praktyce samej firmy, tylko „wizję”, a wprost wskazywał na wycenę rzędu 1,75 bln USD oraz wielokrotność przychodów 93,7x. Argumentował, że nie przekłada się to na realne trudności związane z uruchomieniem „centrów danych” w przestrzeni i dlatego czeka się na bardziej „realistyczne” poziomy wejścia.

Ważnym wątkiem po stronie ryzyk była też kwestia kontroli. Zwracano uwagę, że ład korporacyjny (governance) jest silnie kontrolowany przez Elona Muska, a akcjonariusze publiczni nie mają realnego wpływu. Według tej perspektywy rosną znaczące ryzyka związane z kluczową osobą oraz realizacją projektów. Dodatkowo wskazywano na intensywność kapitałową segmentu AI i szybkie spalanie gotówki, a także na to, że deal z Google Cloud o wartości 11 mld USD nie musi być ani długoterminowy, ani w pełni przesądzony.

Kolejna grupa argumentów dotyczyła fundamentów liczbowych. Padało stwierdzenie, że przychody na 2025 r. na poziomie 18,7 mld USD nie wystarczają do uzasadnienia aktualnej kapitalizacji rynkowej. Jednocześnie niektórzy dopuszczali krótkoterminową „grywalność” kursu ze względu na strukturę IPO, entuzjazm i to, że część akcji może pozostawać objęta ograniczeniami (lock-up).

W podobnym tonie pojawiały się odniesienia do bardzo cienkiego marginesu bezpieczeństwa. Wskazywano na poziom powyżej 100x rocznych przychodów oraz bieżące straty operacyjne, co sprawia, że dla nowych inwestorów „poduszka” na wypadek niekorzystnych odchyleń ma być ekstremalnie mała. W efekcie rzadkość publicznie dostępnych akcji ma podbijać krótkoterminowe skoki cen, ale wartość fundamentalna ma pozostawać oderwana od tego, co wycenia rynek.

Debata po debiucie SpaceX sprowadza się więc do napięcia między oczekiwaniami na tempo rozwoju (w tym Starship) a obawami o to, jak długo utrzyma się premia za narrację w sytuacji, gdy część biznesu wciąż nie generuje stabilnej rentowności.