Rajd obligacji traci impet mimo zawieszenia broni na Bliskim Wschodzie; ryzyko „higher for longer” wciąż silne

Rządy na całym świecie w najbliższym czasie mogą mierzyć się z wysokimi kosztami zaciągania długu, nawet jeśli krucha przerwa w działaniach na Bliskim Wschodzie obniża ceny energii i ogranicza obawy o inflację.

Po tym, jak Donald Trump ogłosił w niedzielę porozumienie z Iranem, wzrosły notowania amerykańskich Treasuries, niemieckich bundów i brytyjskich gilts. Strategowie i inwestorzy podkreślają jednak, że gospodarcze skutki wojny będą jeszcze przez miesiące odbijać się na rynku.

Choć na środowym posiedzeniu Fed rynek przewiduje utrzymanie stóp bez zmian, wyceny rynkowe wskazują na podwyżki w 2027 roku. Szczególna presja dotyczy długu o dłuższym terminie zapadalności, bo amerykańskie wydatki rządowe nie pokazują oznak wyhamowania.

„Byłbym ostrożny w gonitwie za ulgą na rynku obligacji rządowych”, powiedział Thomas Hempell, szef działu makro i badań rynkowych w Generali Investments. Zwrócił uwagę, że w USA duże deficyty fiskalne i wciąż podwyższona inflacja mogą utrzymywać rentowności terminowe pod presją wzrostową.

Rentowności benchmarkowych 10-letnich Treasuries, które wpływają na koszt kredytów hipotecznych i innych pożyczek, wzrosły od ataku USA i Izraela na Iran pod koniec lutego o prawie pół punktu procentowego. W rynku kasowym skłoniło to traderów do redukcji netto długich pozycji do najniższego poziomu od 18 maja, wynika z ankiety wśród klientów Treasury JPMorgan Chase & Co.

Znaczna część wzrostu rentowności wynikała z tzw. real yields, czyli rentowności oczyszczonych z oczekiwań inflacyjnych. To oznacza, że obawy inwestorów wykraczają poza sam wpływ wojny na ceny. Podwyższone real yields odzwierciedlają połączenie mocniejszego obrazu wzrostu oraz oczekiwań, że tzw. stopa neutralna — poziom, który nie hamuje ani nie pobudza gospodarki — będzie z czasem wyższa.

„Jeśli przyjmiemy, że wojna w dużej mierze dobiega końca, znika strach przed dużymi podwyżkami stóp lub wyprzedażą obligacji skarbowych. Ale to nie przekłada się na masywny rajd, który wymagałby oczekiwań obniżek stóp — a to zależy od pogorszenia na rynku pracy”, ocenił Al Cattermole, zarządzający portfelem instrumentów o stałym dochodzie w Mirabaud Asset Management.

Choć traderzy obniżyli najostrzejsze oczekiwania co do wzrostu stóp, nadal wycenili pełną kwartalną podwyżkę do końca pierwszego kwartału 2027 roku.

W środę Treasuries pozostawały bez zmian, a rentowność 10-letnia wynosiła 4,44%.

Jay Barry z JPMorgan Chase & Co. uważa natomiast, że w ostatecznym rozrachunku Fed będzie musiał podnieść stopy. Zastrzegł, że „średni segment krzywej w USA prawdopodobnie handluje na rentowności o 20 lub 25 punktów bazowych za nisko”. Jak dodał, przewodniczący Fed Kevin Warsh może początkowo unikać natychmiastowego podbijania kosztu długu. Presja ma jednak narastać wraz z poprawą zatrudnienia, utrzymywaniem się „lepkości” inflacji oraz dużymi wydatkami technologicznych firm — setki miliardów dolarów — na inwestycje związane z AI, co ma zwiększać popyt m.in. na energię i półprzewodniki.

Christian Hoffmann, szef stałodochodowych w Thornburg Investment Management, wskazał, że otoczenie jest trudne, bo w ostatnich miesiącach inflacja rosła wyraźnie. Zaznaczył, że Warsh ma zdecydowane poglądy na bieżące realia inflacyjne oraz na to, jak Fed powinien, a jak nie powinien reagować.

W Europie gospodarki są słabsze, co daje inwestorom przestrzeń do ograniczenia zakładanych podwyżek po zmianie nastawienia przez Europejski Bank Centralny w ubiegłym tygodniu. Jednocześnie zależność od importowanej energii sprawia, że inflacyjny ból związany z konfliktem może trwać szczególnie długo. W tym tygodniu Bank Anglii ma utrzymać stopy na poziomie 3,75%.

Japońskie obligacje z kolei spadły we wtorek po tym, jak wiceprezes Banku Japonii zasugerował, że decydenci nie będą się spieszyć z kolejnymi podwyżkami. Komentarze pojawiły się po decyzji BOJ o podniesieniu benchmarkowej stopy procentowej w Japonii o 0,25 pkt proc. do 1% — najwyższego poziomu od 1995 roku.

Nawet gdy konflikt wygląda na bliższy rozwiązania, rynek pozostaje w scenariuszu „higher for longer” — mówi Elias Haddad, globalny szef strategii rynkowej w BBH. Podkreślił, że nie widać tak dużej ogólnej korekty w dół oczekiwań dotyczących stóp mimo osłabienia szoku energetycznego po umowie. Dodał, że odbudowanie infrastruktury potrzebnej do przywrócenia przepływów ropy na poziomy sprzed wojny zajmie czas, a wraz z tym pozostanie wbudowana premia ryzyka — przynajmniej część premii geopolitycznej.

Dla części inwestorów wyższe rentowności są jednak okazją do zakupów obligacji i „zablokowania” wyższego dochodu.

We wtorek aukcja 13 mld USD w 20-letnich Treasuries przyniosła rentowność 4,927% — o 1 punkt bazowy niższą niż ta tuż przed zamknięciem zapisów. To odczytano jako sygnał, że popyt był silniejszy, niż oczekiwano.

George Bory, dyrektor ds. strategii inwestycyjnej w stałodochodowych w Allspring Global Investments, podkreślił, że kompleks instrumentów o stałym dochodzie wciąż oferuje możliwości do generowania realnych dochodów i ochrony kapitału, podczas gdy sytuacja makro będzie się dalej zmieniać. Dodał, że oczekuje utrzymania dochodu jako głównego czynnika zwrotu w drugiej połowie roku.

W środowej sesji Treasuries pozostawały bez zmian, a rynek nadal wycenia podwyżki stóp w dalszej perspektywie. Jednocześnie inwestorzy — zamiast ścigać krótkoterminową ulgę — koncentrują się na ryzyku przedłużenia wysokich stóp.