Fed i BoE wstrzymują się z decyzją: rynki szukają kolejnego sygnału

Federal Reserve: decyzja mniej istotna niż komunikat

W przypadku amerykańskiego banku centralnego szeroko zakłada się utrzymanie stóp procentowych bez zmian na posiedzeniu kończącym się dziś, 17 czerwca. Będzie to pierwsze spotkanie przewodniczącego Kevina Warsha. Dla rynków najważniejsze może jednak nie być to, co decydenci zrobią z poziomem stóp, lecz ewentualnie to, czego mogą zrezygnować w swoich wypowiedziach.

Od miesięcy Komitet Federalnego Otwartego Rynku (FOMC) utrzymywał język, który w praktyce sugerował, że kolejnym ruchem będzie obniżka stóp. Coraz trudniej uzasadnić dziś takie „nastawienie na łagodzenie”, bo inflacja wyraźnie przyspieszyła, sytuacja na rynku pracy pozostaje stabilna, a inwestorzy systematycznie przeliczają perspektywy polityki pieniężnej. Usunięcie tej sugestii w komunikacji oznaczałoby w gruncie rzeczy formalizację tego, co rynek i tak już uwzględnia: przy obecnej ocenie kolejny ruch nie jest już oczywiście obniżką.

Aktualizowana Summary of Economic Projections najprawdopodobniej wzmocni ten zwrot. Decydenci mogą przesuwać prognozowane obniżki stóp dalej w czasie — potencjalnie aż do 2027 roku — odzwierciedlając rosnące przekonanie, że ryzyka inflacyjne nadal pozostają zbyt wysokie. Jednocześnie część przedstawicieli może sygnalizować możliwość podwyżek stóp.

Inwestorzy, którzy liczą na wyraźnie jastrzębią zmianę tonu, mogą jednak się rozczarować. Rynek mocno przestawiał się między scenariuszem bardziej agresywnego łagodzenia a wcześniejszym scenariuszem podwyżki — nawet już we wrześniu lub październiku. Kontrakty na fed funds (rynek terminowy oraz opcje) sugerują, że inwestorzy nadal widzą istotną szansę na podwyższenie stóp przed końcem roku. Jednak próg dla ruchu jeszcze przed wyborami w połowie kadencji pozostaje niezwykle wysoki, zwłaszcza w kontekście spadających cen energii.

Dylemat Fed polega na tym, że inflacja i polityka ciągną w przeciwnych kierunkach. Z jednej strony rosnące tempo wzrostu cen konsumenckich wymusza mocniejszą postawę polityki pieniężnej. Z drugiej strony decydenci dobrze zdają sobie sprawę z tego, jak duża będzie polityczna presja na Biały Dom w razie podwyżki stóp. Na ten moment utrzymanie stóp bez zmian „kupuje czas” Warshowi.

Rozpoczyna się era Warsha

Patrząc dalej niż na samo to posiedzenie, istotną cechą polityki Warsh Fed może stać się sposób komunikowania. Warsh wielokrotnie sygnalizował chęć przeformułowania tego, jak bank centralny przekazuje swoje stanowisko — w tym ograniczenia zależności od jednoznacznych zapowiedzi przyszłych ruchów stóp oraz przegląd formatu Summary of Economic Projections. Inwestorzy mogą przygotowywać się na Fed mniej przewidywalny w przekazie, ale za to bardziej elastyczny w doborze działań.

To możliwe przejście może mieć znaczenie. Od stycznia kilku decydentów naciska na usunięcie języka sugerującego przyszłe obniżki stóp, a różnice w podejściu do komunikacji stają się coraz bardziej widoczne. W realiach Warsha rynek może otrzymywać mniej sygnałów dotyczących tego, dokąd zmierzać będą stopy, a więcej nacisku na bieżące dane i polityczną swobodę w podejmowaniu decyzji.

Rynki obligacji będą szczególnie uważne. Obawy o zaangażowanie Warsha w realizację 2-proc. celu inflacyjnego Fed osłabły po jego nominacji, ale nie zniknęły. Utrzymanie zaufania inwestorów będzie kluczowe: każdy sygnał, że wiarygodność banku w walce z inflacją słabnie, może szybko przełożyć się na wyższe premie za ryzyko i bardziej napięte warunki finansowe. Istotne pozostaje też pytanie, czy „jastrzębi” Warsh w kwestii inflacji pojawi się ponownie — i czy charakter jego podejścia do tematu potwierdzi się w obecnych decyzjach. Z drugiej strony, jeśli dziś Warsh nie utrzyma twardej retoryki i wywoła bardziej środka–na–jastrzębia ton, rynki mogą zareagować natychmiastowym przeszacowaniem bardziej restrykcyjnych warunków finansowych.

Inflacja dziś, łagodniejsza polityka jutro?

Średnioterminowy obraz jest bardziej złożony, niż mogłoby wynikać z bieżących odczytów inflacji. Choć amerykańska inflacja przyspiesza — headline CPI do 4,2% r/r i core do 2,9% r/r w ostatnim miesiącu — to tło geopolityczne działa obecnie w kierunku dezinflacyjnym. Tymczasowe porozumienie pokojowe między USA a Iranem oraz stopniowe ponowne otwieranie Cieśniny Hormuskiej mogą pomóc odwrócić część ostatniego szoku na cenach energii.

Fed stoi więc przed dylematem: ryzyka dla inflacji są na dziś silniejsze niż ryzyka dla rynku pracy, co przemawia przeciw obniżkom stóp. Jednocześnie poprawa globalnych warunków dotyczących energii sugeruje, że nie należy nadmiernie reagować na przejściowe wahania cen.

W efekcie polityka może pozostać „na wstrzymaniu” w krótkim i średnim horyzoncie.

Ostatecznie ważniejsze od tego, czy kolejny ruch będzie podwyżką czy obniżką, może okazać się pytanie, jak Warsh Fed będzie definiować stabilność cen w porównaniu z poprzednikami. Ponieważ prezydent Donald Trump nadal publicznie wzywa do niższych stóp, rynek w najbliższych miesiącach będzie próbował ocenić, czy zmienia się cały sposób myślenia — czy tylko retoryka.

Bank Anglii: patrzenie na podział głosów

Także Bank Anglii oczekiwany jest w tym tygodniu do utrzymania stóp bez zmian. Tym razem inwestorzy mogą jednak uznać za ważniejszy sam podział głosów w Komitecie Polityki Pieniężnej niż decyzję jako taką.

W maju brytyjska inflacja niespodziewanie utrzymała się na poziomie 2,8% r/r, ale presja cenowa w usługach oraz w cenach wejściowych producentów dalej rośnie — zresztą już z wysokiego poziomu. To zmusza decydentów do równoważenia uporczywych nacisków inflacyjnych z gospodarką, która traci dynamikę. Rynek pracy pozostaje słaby, wzrost płac wyhamował, a szersze wskaźniki aktywności są stonowane.

Kluczowe pytanie brzmi, czy kolejni członkowie MPC dołączą do szefa ekonomistów Huw Pilla w głosowaniu za podwyżką stóp. Niedawno członkini zewnętrzna Megan Greene zasugerowała, że istnieje argument za zaostrzeniem polityki — i jej głos będzie szczególnie istotny. Jeśli Pill pozyska poparcie, rynek może odebrać to jako dowód, że Bank zaczyna mocniej koncentrować się na trwałości inflacji. Jeśli natomiast pozostanie osamotniony, oznaczałoby to, że Bank wciąż nie jest przekonany, iż trzeba reagować podwyżkami na wojnę między Izraelem i Iranem.

Wyższy próg dla przyszłych podwyżek

Poza tym tygodniem nie można wykluczyć docelowej podwyżki stóp. Inwestorzy mogą jednak przeceniać, jak daleko Bank będzie finalnie skłonny pójść, jeśli zdecyduje się na jakąkolwiek interwencję.

Brytyjska gospodarka pozostaje kruchej, a jednocześnie pojawia się kilka sił sprzyjających dezinflacji. Niższe ceny energii, wygasający nacisk płacowy i słabsze plany cenowe firm sugerują korzystniejszy scenariusz inflacyjny, niż jeszcze kilka miesięcy temu zakładała część prognoz. Ceny gazu nie poszły w stronę gwałtownych ruchów obserwowanych w poprzednich kryzysach, co ogranicza ryzyko ponownego bolesnego skoku w cenach w ramach energy price cap. Dziś ceny ropy znajdują się poniżej założeń, które Bank uwzględnia w swoich trzech scenariuszach zaprezentowanych w kwietniu, a inflacja ma osiągnąć szczyt poniżej 3,6% szacowanych przez Bank w najbardziej optymistycznym scenariuszu.

Na ostrożność mogą wpływać też czynniki polityczne. Ewentualna ponowna niestabilność w rządzie Partii Pracy może dokręcać warunki finansowe poprzez rynek giltów — bez pomocy samego Banku.

Na razie zarówno Fed, jak i Bank Anglii wyglądają na zdecydowane, by utrzymać politykę bez zmian. Różnica polega na tym, że Fed wchodzi w nowy reżim komunikacji, a Bank nadal koncentruje się na równoważeniu ryzyk inflacyjnych z oznakami słabości gospodarki. W obu przypadkach w najbliższych dniach inwestorzy powinni przywiązać mniejszą wagę do samej decyzji o stopach, a większą do sygnałów, które z niej wynikają.